對(duì)2009年房地產(chǎn)行業(yè)的前景，我們可以得出這樣的判斷：如果中國(guó)現(xiàn)階段的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式和體制不變，2009年宏觀經(jīng)濟(jì)看投資，投資看房地產(chǎn)投資，房地產(chǎn)投資看開(kāi)發(fā)商，開(kāi)發(fā)商看成交量，成交量首看房?jī)r(jià)，次看收入預(yù)期，再看利率和有關(guān)救市政策。但2009年房?jī)r(jià)勢(shì)必難以反轉(zhuǎn)。

我們可以用一個(gè)經(jīng)典的三段論分析框架來(lái)討論，即房地產(chǎn)行業(yè)前景必將經(jīng)歷多重博弈階段、行業(yè)復(fù)蘇階段和開(kāi)發(fā)商財(cái)報(bào)改善階段。也許每一個(gè)過(guò)程中還會(huì)有很多小過(guò)程，會(huì)有不斷的反復(fù)，但上述三個(gè)階段必將是變化的本質(zhì)，也將是不可逾越的。

　　三段論所代表的是房地產(chǎn)行業(yè)好轉(zhuǎn)的前景，即經(jīng)過(guò)多方利益博弈，房?jī)r(jià)合理下降；房?jī)r(jià)調(diào)整到位后，加上降息和其他政策刺激，成交量所代表的樓市開(kāi)始復(fù)蘇；成交量復(fù)蘇后，房?jī)r(jià)會(huì)趨于止跌甚至恢復(fù)上漲，只有這種情況出現(xiàn)，開(kāi)發(fā)商的財(cái)務(wù)報(bào)表和盈利預(yù)期才會(huì)改善。只有房?jī)r(jià)止跌和開(kāi)發(fā)商的財(cái)務(wù)報(bào)表改善，開(kāi)發(fā)商所代表的房地產(chǎn)民間投資才會(huì)恢復(fù)自主性投資，從而帶動(dòng)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇，進(jìn)而提升宏觀經(jīng)濟(jì)景氣。

　　房?jī)r(jià)下降絕對(duì)不會(huì)是簡(jiǎn)單的一步到位調(diào)整，作為一種資產(chǎn)價(jià)格和現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)支柱，房?jī)r(jià)所代表的房地產(chǎn)行業(yè)涉及到太多的利益關(guān)系。所以，房?jī)r(jià)合理下降所伴隨的必然是復(fù)雜的利益博弈，最重要的利益博弈關(guān)系有三層，那就是購(gòu)房者和開(kāi)發(fā)商之間就超額收益高低進(jìn)行博弈；政府和開(kāi)發(fā)商之間就房地產(chǎn)投資大小進(jìn)行博弈；商業(yè)銀行和開(kāi)發(fā)商之間就貸款多少進(jìn)行博弈。

　　購(gòu)房者和開(kāi)發(fā)商之間的博弈：體現(xiàn)為二者在住宅定價(jià)依據(jù)上有分歧，現(xiàn)在購(gòu)房者中能創(chuàng)造成交量的是消費(fèi)需求，消費(fèi)者的出價(jià)是商品住宅作為大宗消費(fèi)品的消費(fèi)價(jià)格，而不是資產(chǎn)價(jià)格，衡量消費(fèi)價(jià)格是否合理最有效的量化指標(biāo)是房?jī)r(jià)收入比和租售回報(bào)比，同時(shí)當(dāng)期收入和短期預(yù)期收入對(duì)是否消費(fèi)和何時(shí)消費(fèi)的影響很大。

　　但是，開(kāi)發(fā)商為自己所開(kāi)發(fā)的商品住宅的定價(jià)與消費(fèi)者之間發(fā)生很大的偏差，其定價(jià)依據(jù)有以下幾點(diǎn)：

　　（1）繼續(xù)把住宅作為投資品來(lái)定價(jià)，房?jī)r(jià)是資產(chǎn)價(jià)格而非消費(fèi)價(jià)格。

　?。?SPAN lang=EN-US>2）強(qiáng)調(diào)行業(yè)長(zhǎng)期供給偏緊下的資源稀缺。

　?。?SPAN lang=EN-US>3）基于購(gòu)房者中長(zhǎng)期均衡收入甚至恒久性收入。

　?。?SPAN lang=EN-US>4）利潤(rùn)剛性和成本剛性。

　?。?SPAN lang=EN-US>5）低成本項(xiàng)目的不可復(fù)制性。其結(jié)果是只要財(cái)務(wù)壓力在可承受范圍之內(nèi)，開(kāi)發(fā)商寧愿選擇拉長(zhǎng)開(kāi)發(fā)周期，也不愿主動(dòng)、大幅降價(jià)。

　　但問(wèn)題是當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)和樓市景氣和需求進(jìn)入下降通道時(shí)，尤其是當(dāng)購(gòu)房者的預(yù)期收入急轉(zhuǎn)直下時(shí)，購(gòu)房者不再愿意為開(kāi)發(fā)商的住宅投資品生產(chǎn)體系買(mǎi)單，也不再愿意為開(kāi)發(fā)商07年跑馬圈地的瘋狂買(mǎi)單。

　　因此，購(gòu)房者和開(kāi)發(fā)商之間就超額收益高低進(jìn)行博弈的本質(zhì)是買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)房?jī)r(jià)的博弈，其結(jié)果是房?jī)r(jià)下降。

　　政府和開(kāi)發(fā)商之間的博弈：體現(xiàn)為中央和地方政府要保投資和增長(zhǎng)，從而希望開(kāi)發(fā)商所代表的民間投資能正常進(jìn)行，而后者作為自負(fù)盈虧的市場(chǎng)主體，其是否新增投資的決策依據(jù)主要是成交量、存貨消化時(shí)間和地價(jià)成本。

　　2008年全國(guó)11個(gè)一二線重大城市商品房成交量同比下降40%左右，目前這些城市可供出售商品房數(shù)量有增無(wú)減，按有所改善的2008年第四季度銷(xiāo)售量計(jì)算，存貨消化時(shí)間大多在30個(gè)月以上。

　　顯然，2009年這三項(xiàng)因素都難以發(fā)生非常積極的變化，其結(jié)果只能是政府先增加保障性住房投資，何況在過(guò)去10年來(lái)的房地產(chǎn)繁榮中，政府在解決中低收入階層居住需要這一問(wèn)題上有著太多的歷史欠賬。政府一旦加大保障性住房投資，房?jī)r(jià)勢(shì)必向下合理調(diào)整。

　　商業(yè)銀行和開(kāi)發(fā)商之間的博弈：樓市景氣下降和房?jī)r(jià)下降的市場(chǎng)趨勢(shì)下，商業(yè)銀行對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的態(tài)度集中體現(xiàn)為“支持個(gè)人按揭貸款，限制開(kāi)發(fā)商貸款”。

　　同時(shí)，個(gè)人按揭貸款上更注重房?jī)r(jià)下降到位和政策刺激后的消費(fèi)需求，其結(jié)果是開(kāi)發(fā)商的資金冬天依然存在，為了銷(xiāo)售回籠，房?jī)r(jià)勢(shì)必下降。

　　綜合市場(chǎng)面和政策面，我們預(yù)判主要城市2009年房?jī)r(jià)還有20%左右的下降空間，調(diào)整周期長(zhǎng)短取決于上述三層博弈的進(jìn)程。而信貸、土地、稅費(fèi)等后續(xù)預(yù)期政策出臺(tái)的時(shí)機(jī)和條件具有與房?jī)r(jià)跌幅和成交量高低相關(guān)的相機(jī)抉擇性。

　　無(wú)論從房?jī)r(jià)還是成交量看，目前樓市并未見(jiàn)底。而且，只要收入下降預(yù)期不改變，在房?jī)r(jià)下降調(diào)整尚未到位的情況下，政府刺激政策的效果是有限的。

　　這是因?yàn)椋瑳Q定商品房需求的關(guān)鍵變量是房?jī)r(jià)和收入。我們預(yù)計(jì)，2009年9月前房地產(chǎn)行業(yè)將繼續(xù)處于多重博弈階段，但率先調(diào)整并大幅調(diào)整的廣深地區(qū)樓市有可能率先從底部復(fù)蘇。房?jī)r(jià)下降的幅度和時(shí)間、收入預(yù)期改善、降息幅度等因素將影響第二階段，也就是行業(yè)復(fù)蘇階段到來(lái)的時(shí)間。

　　因此，我們預(yù)判2009年樓市難以形成反轉(zhuǎn)。

　　對(duì)于購(gòu)房者來(lái)說(shuō)，可以有足夠的余地和從容的心態(tài)等到自己可承受的理想房?jī)r(jià)。

　　對(duì)于股票市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)來(lái)說(shuō)，我們給予房地產(chǎn)行業(yè)中性投資評(píng)級(jí)，

　　在行業(yè)多重博弈的第一階段，建議投資者側(cè)重交易性投資策略，房?jī)r(jià)和成交量大幅下降時(shí)政策預(yù)期可為底，股價(jià)充分反映預(yù)期時(shí)業(yè)績(jī)和估值可為頂，對(duì)應(yīng)2009年PE底部為10-12倍之間，頂部在15倍之上。

　　在中長(zhǎng)期中，我們衷心盼望中國(guó)經(jīng)濟(jì)能在未來(lái)房地產(chǎn)行業(yè)的再一次景氣中完成完美轉(zhuǎn)身，改變現(xiàn)階段以房地產(chǎn)為樞紐的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，避免讓房?jī)r(jià)上漲成為影響地方政府、商業(yè)銀行、家庭財(cái)務(wù)決策的敏感器，完成中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和升級(jí)。

　　畢竟，決定生產(chǎn)力和綜合國(guó)力的不是房地產(chǎn)業(yè)及其傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈和龐雜的利益鏈條。