政府推出一系列疾風(fēng)驟雨般拯救房地產(chǎn)的新政后，發(fā)改委表態(tài)了，希望房?jī)r(jià)適度回調(diào)的同時(shí)一定要避免大跌。

　　房?jī)r(jià)是目前中國(guó)諱莫如深的話題，大多數(shù)專家公開(kāi)的意見(jiàn)是中國(guó)的房?jī)r(jià)不會(huì)大降。從長(zhǎng)期看，我也相信中國(guó)房地產(chǎn)的長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)還沒(méi)有走到盡頭，這一點(diǎn)跟美國(guó)不一樣，美國(guó)近90%的城市化率決定了在泡沫破滅后，可能永遠(yuǎn)也回不到2006年的高點(diǎn)了。中國(guó)43%的城市化率(有效城市化率只有28%)，是中國(guó)房地產(chǎn)的最大基本面。但由此產(chǎn)生的潛在需求如何變成現(xiàn)實(shí)需求是有條件的，它取決于城市化進(jìn)程、收入分配的改善、金融服務(wù)能力，更關(guān)鍵的是價(jià)格，脫節(jié)必然要產(chǎn)生調(diào)整。

在我看來(lái)，經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期什么都不可信，唯有資產(chǎn)負(fù)債表最可靠?，F(xiàn)在中國(guó)地產(chǎn)商的問(wèn)題，已經(jīng)不再是幾個(gè)月前的現(xiàn)金流撐不撐得住的問(wèn)題了，而是資產(chǎn)負(fù)債表的危機(jī)。

　　這是資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)下行后不可避免的階段。在市場(chǎng)繁榮時(shí)，資產(chǎn)中非現(xiàn)金比例很高，隨著資產(chǎn)迅速膨脹，資產(chǎn)負(fù)債表變得越來(lái)越好看，過(guò)度負(fù)債的本質(zhì)被深深地隱藏了起來(lái)。一旦市場(chǎng)進(jìn)入衰退時(shí)，負(fù)債價(jià)值是不會(huì)掉的，但資產(chǎn)價(jià)值卻迅速萎縮——在硬的負(fù)債和不斷下落的資產(chǎn)價(jià)格的雙重壓力下，資產(chǎn)負(fù)債表迅速惡化，企業(yè)負(fù)債甚至嚴(yán)重超出資產(chǎn)，因此，企業(yè)即使運(yùn)作正常，也已陷入了技術(shù)性破產(chǎn)的窘境。地產(chǎn)是典型的資金密集型企業(yè)，表現(xiàn)得尤為明顯。

　　或許以前房?jī)r(jià)的變動(dòng)可能在中國(guó)影響并不大，因?yàn)槲覀兊臅?huì)計(jì)規(guī)則是盯賬面的，去年與逐日盯市的國(guó)際規(guī)則接了軌，股市、樓市開(kāi)始狂漲。這個(gè)制度在這次危機(jī)中被證明是有問(wèn)題的，既可能會(huì)把泡沫引進(jìn)來(lái)，也可能把加速崩潰的機(jī)制引了進(jìn)來(lái)。國(guó)際的投資者對(duì)這一套顯然是非常敏感，所以，中國(guó)香港市場(chǎng)的內(nèi)房股現(xiàn)在普遍都在凈資產(chǎn)以下徘徊。

　　資產(chǎn)負(fù)債表的惡化意味著銀行信貸對(duì)房企關(guān)上了大門，如果房企技術(shù)性破產(chǎn)，所有的債務(wù)人還會(huì)追著討債，進(jìn)一步加速房企死亡。所以，在資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)的情況下，大多數(shù)企業(yè)自然會(huì)將企業(yè)目標(biāo)從“利潤(rùn)最大化”轉(zhuǎn)為“負(fù)債最小化”。在停止借貸的同時(shí)，將企業(yè)能夠利用的所有現(xiàn)金流都投入到債務(wù)償還上，不遺余力地修復(fù)受損的資產(chǎn)負(fù)債表，希望早日走出技術(shù)性破產(chǎn)的泥沼。

　　故此，資產(chǎn)誰(shuí)先脫手，誰(shuí)先解脫，獲得再生?，F(xiàn)在不是利潤(rùn)少百分之幾十的問(wèn)題了，而是怎樣以盡可能小的代價(jià)脫離苦海。只有開(kāi)發(fā)商率先降價(jià)套現(xiàn)，才有能力拿到未來(lái)大幅貶值的土地，率先改善它的資產(chǎn)負(fù)債表，并獲得再融資的機(jī)會(huì)和發(fā)展的一線生機(jī)。

　　期待地產(chǎn)商都挺著的結(jié)果在現(xiàn)實(shí)中是不可能發(fā)生的，在經(jīng)濟(jì)學(xué)中均衡的結(jié)果往往是冰冷和嚴(yán)酷的。永遠(yuǎn)不要冀望別人會(huì)與你一起挺著，共渡難關(guān)。政府也不會(huì)配合你挺著，政府要保的是投資，只要土地能夠賣出去，價(jià)格其實(shí)是無(wú)所謂的。

　　當(dāng)然企業(yè)這種“負(fù)債最小化”模式的大規(guī)模轉(zhuǎn)變，會(huì)進(jìn)一步加劇房?jī)r(jià)的下滑乃至經(jīng)濟(jì)的下行，但是這也沒(méi)有辦法，泡沫破滅后，資產(chǎn)負(fù)債表衰退后果就是這樣可怕。

　　資產(chǎn)負(fù)債表衰退在世界歷史上出現(xiàn)過(guò)兩次，分別是美國(guó)1929年大蕭條和日本上世紀(jì)末大衰退。1990年地產(chǎn)和股票價(jià)格的下跌，給日本帶來(lái)1500萬(wàn)億日元損失，這個(gè)數(shù)字相當(dāng)于當(dāng)時(shí)日本3年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的總和。同樣，1929年之后的隨后4年中，美國(guó)大蕭條中損失的國(guó)民財(cái)富總金額，相當(dāng)于1929年一年的國(guó)民生產(chǎn)總值。美國(guó)2007年開(kāi)始的衰退，很明顯也是一次資產(chǎn)負(fù)債表衰退。美國(guó)高達(dá)350%的整個(gè)國(guó)家負(fù)債率(負(fù)債/GDP)，很可能要回歸到10年前的250%甚至更低水平，意味著美國(guó)政府、企業(yè)、居民和金融部門，至少要減掉6萬(wàn)億美元以上的“贅肉”。

　　中國(guó)房地產(chǎn)會(huì)發(fā)生資產(chǎn)負(fù)債表衰退嗎？見(jiàn)仁見(jiàn)智吧。但是我想，中國(guó)高企的房?jī)r(jià)總該有個(gè)“挖坑”以后再修復(fù)的過(guò)程，“不大跌”的結(jié)論未必可信。