成長是中國房地產(chǎn)發(fā)展史的主題。房地產(chǎn)市場在“價”和“量”方面的走勢，可能在不同歷史階段會充滿“變數(shù)”，但影響基本供求關(guān)系和資源配置方式的“定數(shù)”，自房地產(chǎn)業(yè)成型以來并沒有發(fā)生變化。

    如果宏觀經(jīng)濟不發(fā)生大的逆轉(zhuǎn)，那么財富增長、人口紅利和人民幣持續(xù)升值等因素仍將支撐旺盛的房產(chǎn)需求，未來房地產(chǎn)業(yè)整體景氣有望持續(xù)；與此同時，隨著住房保障體系的構(gòu)建以及從緊貨幣政策效果的逐步顯現(xiàn)，繃緊的供求矛盾也將逐步緩解。

    今后，行業(yè)利潤增速將放緩，未來3—5年，行業(yè)的平均增長率預(yù)計可以達(dá)到30%；龍頭企業(yè)的增長有望倍數(shù)于平均水平。具有融資優(yōu)勢的開發(fā)商不僅可以保證自身項目的開發(fā)和持續(xù)運營，而且能夠通過收購整合獲得更多的行業(yè)資源，市場的話語權(quán)也將趨于集中。

 

    成長是二十年房地產(chǎn)史主題

    按照業(yè)內(nèi)公認(rèn)的觀點，中國房地產(chǎn)業(yè)的真正起步是在1987年。其標(biāo)志性事件是深圳率先出臺了房地產(chǎn)“新政”——房地產(chǎn)使用權(quán)可以交易，并首次公開招標(biāo)出讓住房用地，一改當(dāng)時計劃經(jīng)濟條件下房屋只能由政府分配的局面。中國房地產(chǎn)業(yè)跌宕起伏、螺旋上升的歷史，也由此拉開帷幕。

    隨后，房產(chǎn)商品化、開發(fā)市場化的局面逐步向全國鋪開。1988年，房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展獲得了最高權(quán)力機構(gòu)的立法保障，是年的憲法修正案“允許土地使用權(quán)依法轉(zhuǎn)讓”。在此基礎(chǔ)上，局部房地產(chǎn)市場漸漸成型，并啟動了第一輪景氣周期。

    中國房地產(chǎn)業(yè)迎來的第一個發(fā)展高潮是從1991開始的。當(dāng)年國務(wù)院先后批復(fù)了24個省市的房改總體方案。1992年房改全面啟動，同時住房公積金制度全面推行，并引進(jìn)外資加快房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展，放開房地產(chǎn)價格。自此，房地產(chǎn)業(yè)快速增長，月投資最高增幅曾達(dá)146.9%。

    1993年，國家實施宏觀調(diào)控，并啟動“安居工程”；1995年，嚴(yán)控房地產(chǎn)投資規(guī)模的無序膨脹；隨著以海南為代表的房地產(chǎn)泡沫的破滅，全國房地產(chǎn)業(yè)在經(jīng)歷五年快速發(fā)展后于1996年開始“冷靜”，1997年，在東南亞金融危機和通貨緊縮中，房地產(chǎn)業(yè)陷入低谷。

    但是，中國經(jīng)濟的成長和改革開放的深入，使房地產(chǎn)業(yè)在結(jié)束第一輪景氣周期后不久，便啟動了新的“黃金十年”，并逐步成為國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)之一。

    1998年，為促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展，改革住房制度，國家決定停止住房實物分配，逐步實行住房分配貨幣化。隨后幾年，房地產(chǎn)業(yè)一直保持良好的增長勢頭。步入2005年以來，由于人民幣升值吸引國際游資涌入和資產(chǎn)重估熱潮帶來房地產(chǎn)價格快速上漲，房地產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)了前所未有的蓬勃發(fā)展，市場也登上了自成型以來繁榮與景氣的巔峰。

    當(dāng)前，信貸緊縮、土地供應(yīng)受限等針對房地產(chǎn)的調(diào)控措施相繼出臺，房地產(chǎn)業(yè)再次面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。但是，縱觀房地產(chǎn)業(yè)20年發(fā)展歷史，成長與上升始終是其中的主題詞。

    截取關(guān)鍵時點的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，我們可以很大程度上管窺房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的成果。1991年，商品房建設(shè)投資243億元；1997年，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資3106億元，完成房屋竣工面積1.56億平方米；而2007年，房地產(chǎn)開發(fā)投資高達(dá)25280億元，商品房竣工面積5.82億平方米。

 

    制度變遷穩(wěn)定中長期預(yù)期

    中國房地產(chǎn)發(fā)展史始終同體制改革和政策變遷如影隨形。房地產(chǎn)市場得以發(fā)展，主要基于土地和住房制度的改革。而今影響房地產(chǎn)業(yè)未來走向的關(guān)鍵因素，也是2005年以來的宏觀調(diào)控及制度變革。

    目前，國家對房地產(chǎn)的政策目標(biāo)已經(jīng)清晰。一是建立住房保障體系；二是針對商品房市場，增強有效供給，合理引導(dǎo)消費需求，抑制投機投資需求。

    業(yè)內(nèi)認(rèn)為，住房保障制度建設(shè)的逐步構(gòu)建，將有效緩解目前房地產(chǎn)市場“供遠(yuǎn)小于求”的突出矛盾；同時，不同層次住房需求的厘清有助于引導(dǎo)住房供應(yīng)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。中長期來看，房地產(chǎn)企業(yè)行業(yè)發(fā)展的根基并未動搖。

    而房地產(chǎn)市場的這種結(jié)構(gòu)性調(diào)整，有利于穩(wěn)定行業(yè)中長期的景氣預(yù)期。專家指出，對于房地產(chǎn)行業(yè)景氣判斷，不能僅僅根據(jù)一時價格和成交量的漲跌，而更應(yīng)依據(jù)經(jīng)濟增長、人口結(jié)構(gòu)變遷和本幣升值等因素所帶來的房產(chǎn)需求在多大程度上能得到滿足。

    2005年以來房地產(chǎn)業(yè)的景氣是建立在“供不應(yīng)求”表象基礎(chǔ)之上的，具體的表現(xiàn)是房價過快上漲與行業(yè)利潤率的高企。但是，過高的資本回報率并不能持久，同時有催生泡沫的風(fēng)險。因此，政府主導(dǎo)下的市場結(jié)構(gòu)調(diào)整，能滿足不同層次的房產(chǎn)需求，有利于房地產(chǎn)市場容量的擴張及行業(yè)景氣的維持，也有利于化解房地產(chǎn)市場的金融風(fēng)險。

 

    資金壓力加速行業(yè)整合

    一般而言，在房地產(chǎn)行業(yè)中，不高于65%的資產(chǎn)負(fù)債率和不低于0.4的存貨周轉(zhuǎn)率是比較合理的配比。因為在行業(yè)遭遇波動的時候，高資產(chǎn)負(fù)債率和低存貨周轉(zhuǎn)率并存會有較大的現(xiàn)金流壓力。

    Wind數(shù)據(jù)顯示，已公布年報的房地產(chǎn)上市公司2007年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-345.96億元，平均資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)66.1%，且多數(shù)企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率低于0.4。而2006年度，可比的房地產(chǎn)上市公司的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-129.79億元。

    易方達(dá)基金研究部認(rèn)為，房地產(chǎn)公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流出現(xiàn)負(fù)值，主要是進(jìn)行大量土地儲備的結(jié)果。而在資金壓力下，繼續(xù)擴大土地儲備已不是可持續(xù)的發(fā)展模式。信貸的收縮直接帶來房地產(chǎn)行業(yè)資金門檻的抬高，這將形成一個自動淘汰機制，有實力的房地產(chǎn)開發(fā)龍頭企業(yè)正通過并購和重組逐步擴大市場份額。

    有學(xué)者指出，房地產(chǎn)企業(yè)實質(zhì)上是一個資源的獲取和組織企業(yè)，土地和資金兩大資源的匹配獲取能力是業(yè)績增長的基礎(chǔ)，而資源的運用和整合能力才是業(yè)績增長的關(guān)鍵。

    因此，具有融資優(yōu)勢的企業(yè)不僅可以保證自身項目的開發(fā)和持續(xù)經(jīng)營，而且能夠通過收購整合到更多的行業(yè)資源，分享到更多的未來行業(yè)景氣，而這些公司的運營水平和盈利能力也將隨著資金周轉(zhuǎn)率的提高而提高。